[IB토마토]상장 길 막힌 CJ올리브영…지주사로 쏠리는 기업가치

상법 개정·중복상장 규제에 상장 동력 약화CJ의 올리브영 의결권 지분율 66.06% 확대연매출 7조원 성장 전망…지주사 수익구조 재편 가속

이 기사는 2026년 04월 13일 14:48  IB토마토 유료 페이지에 노출된 기사입니다.

[IB토마토 김규리 기자] 강화된 상법 개정안에 따라 CJ올리브영의 기업공개(IPO)가 사실상 어려워지면서 CJ(001040)그룹의 지배구조와 기업가치 구조에도 변화가 나타나고 있다. 외부 자본 유입을 전제로 한 성장 전략이 흔들리자 핵심 자회사 가치를 지주사로 집중시키는 방향으로 무게 추가 이동하는 모습이다. 시장에서는 IPO 대신 합병이나 지분 재편 등 구조 변화 가능성도 염두에 두고 있다.

 

(사진=CJ)

 

IPO 멈추자 지배력 강화…자회사 가치 흡수 전환

 

13일 재계에 따르면 중복상장 규제 강화로 CJ올리브영의 상장 추진 가능성이 낮아지면서 그룹이 자회사 가치를 지주사인 CJ로 흡수하는 방향으로 전략을 전환하고 있는 것으로 나타났다.

 

그동안 CJ올리브영은 상장을 통해 기업가치를 외부 시장에서 평가받고 투자 재원을 확보하는 핵심 카드로 꼽혀 왔다. 그러나 금융당국의 정책 환경이 변화하면서 IPO 실현 가능성이 낮아지자 기존 전략은 수정이 불가피해진 것으로 풀이된다. 특히 이사의 충실 의무가 주주 전반으로 확대된 상법 개정 체제에서 CJ올리브영이 단독 상장을 강행할 경우 모회사인 CJ 비지배주주의 가치 훼손이 불가피하고 이사진의 법적 책임 문제로 이어질 수 있다는 분석도 부담 요인이다.

 

한국거래소 역시 상장 심사 과정에서 중복상장에 대한 검토를 강화하는 방향으로 기준을 정비하면서 관련 규제 환경이 더욱 엄격해지고 있다.

 

CJ 측은 <IB토마토>에 "올리브영 상장을 포함한 지주사의 합병 등 내용은 검토된 바 없다"고 선을 그었다.

 

 

이 과정에서 CJ의 지배력은 오히려 강화되고 있다. 지난해 기준 올리브영은 CJ(51.15%)와 이재현 CJ 회장의 장남인 이선호 지주사 미래기획그룹장(11.04%)을 비롯한 오너일가가 25.55%를 보유하고 있다.

 

지난해 글랜우드프라이빗에쿼티가 보유한 올리브영 지분(22.6%)을 CJ와 특수목적법인(SPC)이 회수하면서 의결권 기준 CJ의 올리브영 지분율은 지난해 말 기준 66.06%로 전년(57.66%) 대비 8.4%포인트 상승했다. IPO 추진의 핵심 동력이었던 재무적투자자(FI)가 엑시트하면서 상장 유인은 약해졌지만, 지주사의 통제력과 가치 귀속 비중은 동시에 확대됐다는 이야기다.

 

현재 CJ올리브영의 기업가치는 6조원에서 최대 10조원 수준으로 평가된다. CJ 전체 순자산가치(NAV)의 절반 이상을 차지하는 핵심 자산으로 사실상 그룹 가치의 중심 축에 해당한다. IPO가 이뤄질 경우 해당 가치는 일부 외부 투자자에게 분산되지만 상장이 지연되면서 가치가 지주사에 그대로 반영돼 오히려 CJ의 순자산가치와 지배력은 동시에 확대되는 효과가 나타난 셈이다.

 

결국 시장에서는 자회사 상장을 통해 가치를 외부로 분산시키는 방식에서 벗어나 내부에 축적하는 방향으로 전략이 전환될 가능성에 무게를 두고 있다.

 

이경연 대신증권 연구원은 최근 보고서에서 "결국 CJ의 실질 지분율 상승은 핵심 자회사에 대한 지주사의 실질 지배력과 가치 귀속분이 확대되었음을 의미한다"면서 "견고해진 자회사 올리브영의 펀더멘털과 이익 창출력을 바탕으로 CJ 또한 기업가치 상승 모멘텀을 갖고 있다"고 분석했다.

 

올리브영 실적 확대…지주사 수익구조 재편 가속

 

올리브영의 실적 기여도 역시 빠르게 확대되고 있다. CJ올리브영은 지난해 연결 기준 매출 5조 8539억원으로 직전년도 4조 7935억원 대비 21.8% 증가했고 영업이익도 7328억원으로 22.3% 늘며 외형과 수익성 모두 두 자릿수 성장을 기록했다. 올해 또한 글로벌 사업 확대와 온라인 채널 성장에 힘입어 연매출 7조원 달성이 예상된다. 외국인 소비 증가와 오프라인 매장 확장도 실적 상승을 뒷받침하는 요인으로 작용하고 있다.

 

이 같은 성장세는 그룹 내 역할 변화로 이어지고 있다. 기존 현금창출 축이었던 CJ제일제당(097950)과 CJ대한통운(000120)의 실적 기여도가 둔화되는 가운데 올리브영이 배당과 브랜드 사용료를 기반으로 새로운 수익원으로 자리 잡고 있기 때문이다.

 

CJ는 순수 지주회사로 브랜드 사용료와 배당금이 핵심 수익 구조다. 특히 브랜드 사용료는 계열사 매출에서 광고선전비를 제외한 금액의 0.4%를 기준으로 산정되는 만큼 올리브영의 외형 성장 자체가 지주사 수익 확대와 직결되면서 올리브영 위상도 덩달아 증가하고 있다.

 

금융투자업계 한 관계자는 <IB토마토>에 "올리브영 IPO가 막히면서 단기 이벤트는 줄었지만, 구조적으로는 지주사 가치가 오히려 부각되는 흐름"이라며 "합병이나 지배구조 개편이 현실화될 경우 기업가치 재평가 가능성도 충분하다"고 말했다.

 

김규리 기자 [e-mail]