이란은 세계 최대 수준의 천연가스와 석유 매장량을 보유한 자원 부국으로, 석유·석유화학·금속 산업 전반을 뒷받침할 수 있는 산업 기반을 갖추고 있다. 이러한 자원 기반에도 불구하고 여러 제약이 존재하지만, 이란 경제와 주식시장은 중장기 성장 잠재력을 지니고 있다.
이 같은 미래 잠재력을 차치하더라도, 현재 테헤란 증권거래소 상장 기업 다수는 본질 가치 대비 저평가된 상태에 놓여 있다. 아래 그림에서 확인할 수 있듯이 테헤란 증권거래소의 전체 시가총액은 1000억달러 이하로 하락한 상태로, 이는 이란 경제 규모에 비춰볼 때 현재 주식시장이 얼마나 저렴한 수준에 있는지를 단적으로 보여준다. 현재 이란 전체 주식시장의 주가수익비율(PER)은 약 6.6 수준으로, 이는 세계 주요 증시 대비 현저히 낮은 수치다. 이는 성장 잠재력에도 불구하고 이란 주식이 낮은 가격에 거래되고 있음을 보여준다.
이러한 현상을 야기하는 핵심 요인은 두 가지다. 첫 번째는 올해 봄에 목격됐던 것과 유사한 긴장이 다시 고조될 가능성이다. 이러한 불확실성이 지속되면서 경제 전반에 안정적인 환경이 조성되지 못하고 있다. 그 결과 이란의 투자자들은 주식시장보다는 금과 외화와 같은 안전자산으로 자금을 이동시키고 있으며, 상당한 규모의 자금이 아직 주식시장으로 유입되지 못한 상태다.
두 번째 요인은 2020년 여름에 겪었던 뼈아픈 경험에서 비롯된다. 당시 테헤란 증권거래소의 주요 지수는 급등 이후 단기간에 가치가 절반으로 급락했고, 이 과정에서 수백만 명의 신규 투자자가 큰 손실을 입었다. 통계에 따르면 시장이 정점을 찍었을 당시 활성 거래 계좌 수는 5000만개를 넘어섰다. 이는 사실상 국민적 투자 열풍이 형성됐음을 의미한다.
이러한 주식시장 붐은 미국의 핵합의(JCPOA) 탈퇴 이후 심화된 경제 혼란과 맞물리며 국내 금융시장, 특히 주식시장 전반에 큰 파장을 일으켰다. 당시 정부는 거시경제 지표가 악화되고 있음에도 불구하고 이러한 주식시장의 급격한 성장을 경제 활성화의 지표로 간주하며 국민들에게 자금의 주식시장 유입을 적극 독려했다. 그 결과 시장에는 과도한 기대가 축적됐고, 이는 결국 거품 형성으로 이어졌다.
위 그림에서 보듯 이 거품은 2020년 여름 붕괴됐으며, 그 여파로 수백만 명의 투자자가 막대한 손실을 입었다. 이후 주식시장은 연평균 약 22%의 수익률을 기록해왔지만, 이는 같은 기간 지속적으로 상승한 물가상승률을 여전히 밑도는 수준에 머물러 있다. 국제 리스크와 2020년 시장 붕괴의 트라우마가 겹치면서 현재 주가는 극도로 저평가돼 있다. 이런 환경은 위험 선호 투자자들에게 기회가 될 수 있다.
이란은 인구 규모, 풍부한 천연자원, 젊은 노동력, 전략적 지정학적 위치 등 여러 측면에서 투자 대상으로 매력적인 시장이다. 여기에 앞서 언급한 기업가치의 전반적인 저평가 역시 추가적인 투자 매력 요인으로 작용할 수 있다. 다만 이러한 장점에도 불구하고 몇 가지 요소에 대해서는 신중한 검토가 필요하다.
먼저, 위험 회피 성향이 강한 투자자들은 일반적으로 시장의 안정성을 최우선으로 고려한다. 이란과 같이 국제적 긴장과 높은 변동성이 상존하는 시장은 상대적으로 위험 감수 성향이 높은 투자자에게 더 적합한 환경이라 할 수 있다. 여기에 최근 수년간 이란 리알화의 지속적인 평가절하까지 겹치면서, 환율 변동 위험을 상쇄할 수 있는 투자에 한해서만 실질적인 성과를 기대할 수 있는 구조다.이로 인해 보수적 외국인 자금의 유입에는 한계가 있다. 아래 그림은 비공식 외환시장에서 나타난 달러-리알 환율 변동 추이를 보여주며, 이란 시장이 직면한 환율 리스크를 단적으로 드러낸다.
그러나 외국인 투자자의 금융 신원(financial identity)을 확인하고 관련 행정 절차를 완료하는 과정은 매우 오랜 기간이 소요되는 경우가 많다. 이러한 행정적 병목 현상은 투자자들에게 상당한 부담으로 작용하며, 일부 투자자들은 긴 절차를 감내하기보다는 투자를 포기하기도 한다.
결론적으로 테헤란의 다양한 상장기업 주식은 여전히 매력적인 수준에 있으며, 이란이 지닌 경제의 잠재력을 감안할 때 충분히 흥미로운 투자 기회를 제공한다. 다만 제도적 제약과 지정학적 리스크는 여전히 변수로 남아 있다. 따라서 이 시장은 위험 감수 능력과 함께 행정·제도적 한계를 인내와 끈기를 가지고 감내할 수 있는 투자자에게 보다 적합한 시장이라 할 수 있다.
The initial studies for establishing the Tehran Stock Exchange (TSE) date back to 1936, when a Belgian team was tasked with its setup. However, this plan was halted by the outbreak of World War II and postponed until 1967. Nevertheless, the Tehran stock market was among the first exchanges in the Middle East to be launched. In its first trading session, the shares of a bank and an oil company were listed. Over the decades, various political and economic upheavals — such as the 1979 Revolution and the eight-year war with Iraq — have intermittently interrupted the TSE’s operations. Yet today, over 1,200 companies and financial institutions are listed on the TSE.
The largest and most significant sectors represented in Iran's stock market include investment companies, petrochemical industries, iron and steel, metallic minerals, banks and credit institutions, telecommunications, non-ferrous precious metals, automotive and parts manufacturing, cement, lime and gypsum industries, and more. Among the most prominent and influential companies listed on the TSE are Persian Gulf Holding, Mobarakeh Steel, Golgohar Mining and Industrial Company, National Iranian Copper Industries Company, Maroon Petrochemical, Mobile Telecommunication Company of Iran (MCI), Pars Petrochemical, Tamin Oil, Gas & Petrochemical Investment Company, Jam Petrochemical, Mines and Metals Development Investment Company, Chadormalu Mining & Industrial, Bandar Abbas Oil Refinery, Bank Mellat, Iran Khodro, Ghadir Investment Company, Informatics Services Corporation, and Islamic Republic of Iran Shipping Lines, among others. Figure 1 displays the market capitalization of the top ten sectors in the Tehran Stock Exchange.
Time to Buy
With the world’s second-largest reserves of natural gas and the fourth-largest proven oil reserves, along with significant mineral resources that can support a diversified array of oil, petrochemical, and metals companies, Iran and its stock exchange possess remarkable potential for substantial growth, regardless of the current obstacles and challenges. Leaving aside this potential, which may be realized in the long term, share prices in Tehran are currently at levels that make many companies highly attractive and undervalued. In most cases, companies are trading at roughly half the value of their underlying assets. Figure 2 demonstrates that the aggregate market value of the Tehran Stock Exchange has fallen below $100 billion, highlighting how inexpensive this market is relative to the size of Iran’s economy.
Furthermore, the current price-to-earnings (P/E) ratio for the entire market is about 6.6, which is substantially lower than most global exchanges, indicating the high potential of this market. The question remains: why are Iranian shares priced so cheaply?
Two key factors drive this phenomenon. The first is the possibility of renewed tensions, similar to those witnessed in the spring of this year. This lingering uncertainty has prevented a stable environment in the economy. As a result, Iranian investors have flocked toward safe havens such as gold and foreign currencies, with significant capital inflows yet to reach the stock market.
The second factor stems from the bitter experience of summer 2020, when the main index of the Tehran Stock Exchange lost half of its value. Just months before this collapse, the market had witnessed exponential growth; in only six months preceding the crash, the average share price had nearly quadrupled. This dramatic rally drew millions of new investors into the market. Data indicates that, at its peak, the number of active trading codes surpassed 50 million, meaning over 50 million Iranians bought and sold shares. The boom coincided with economic turmoil following the U.S. withdrawal from the nuclear deal, further roiling domestic markets, including stocks. The government of the time encouraged the public to invest their savings in the stock market, equating rapid market growth with overall economic health despite deteriorating macroeconomic indicators. The inevitable result was the formation of a bubble. Figure 3 shows how this bubble burst in summer 2020, causing heavy losses for millions. Yet since then, the market has seen an average annual gain of 22%, consistently trailing behind inflation.
International risks, coupled with the traumatic crash of 2020 that inflicted losses on millions, have left share prices today at depressed levels. For risk-seeking investors, this may present an opportunity.
Foreign Investment
Iran’s large population, abundant natural resources, youthful workforce, and strategic geographic position make it a potentially attractive destination for investment. As previously mentioned, the undervaluation of Iranian stocks adds further appeal. Nevertheless, several additional factors warrant consideration.
Firstly, risk-averse investors generally seek stable markets. International tensions and market volatility, as seen in Iran, require investors with a higher risk appetite. For this reason, the Iranian market is unlikely to attract conservative capital.
Secondly, in recent years, the Iranian currency has experienced persistent devaluation. Consequently, only those investments that can compensate for the fall in the rial’s value are likely to prove beneficial. Figure 4 illustrates the depreciation of the rial against the US dollar in the unofficial open market.
The next issue concerns operational obstacles facing foreign investment in the TSE.
Let us take a closer look at this last point. Iranian law poses no restrictions on foreign investors holding shares in domestic companies. Foreign investors can participate in the market on the same terms as locals and purchase any listed shares. However, the process of verifying the "financial identity" of foreign investors and completing the requisite bureaucratic procedures can be extremely time-consuming. This administrative bottleneck deters some investors from enduring the lengthy process, leading many simply to forgo investing.
Another barrier, as reported by Donya-e-Eqtesad — Iran's most widely circulated economic daily, in its November 20 report — relates to the distribution of dividend payments. According to this report: "Some foreign nationals report that they cannot access dividends from shareholders’ meetings through the banking network, and that such payouts are only available via brokerages; an issue that creates ambiguities over property rights and undermines the confidence of foreign investors."
Such obstacles reduce the confidence of foreigners in Iran's financial and administrative infrastructure. Even so, official statistics indicate both the volume and number of foreign investors in the TSE have increased. The current number of foreign investors — both individuals and entities — is 5,182, a 6% rise compared to last year. Figure 5 details the trend of foreign investment in Tehran’s stock market in recent years.
In conclusion, although the shares of diverse companies in Tehran remain attractive and, given Iran’s economic potential, offer an interesting investment opportunity, numerous obstacles and risks persist. Therefore, this market is best suited to investors with a higher risk tolerance and the patience and perseverance required to navigate the country’s administrative and institutional challenges.
Pouya Jabal Ameli Economist and former editor-in-chief of Donya-e-Eqtesad Daily